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股指本轮反弹尚未结束

来源: 2019-01-11 15:17:13

  权重股抛压减轻

  1月4日起,权益市场重心上移,央行降准、家电消费新政策等共同推动了市场偏好回暖。最近两日,随着获利盘累积,市场对于后市反弹力度产生怀疑,盘面呈现温和振荡特征。我们认为本轮反弹尚未结束,资金预期的转变可能才是本轮反弹能够延续的深层次原因。

  限售股解禁压力释放

  2018年12月下旬,市场反攻乏力,掣肘在于,在年末考核背景下,部分机构存有锁定产品收益的需求。一个可见的现象是大宗交易规模在2018年12月月末猛增,仅26日至28日交易金额就达到了153亿元,机构通过大宗交易市场锁定利润,与此同时,套利资金在二级市场抛售,加大了部分个股盘面的波动,比如中国平安元旦前最后三日大宗交易占流通市值的比例达到了1.36%。鉴于跨年之后机构锁定利润需求释放完毕,这一负面因素基本兑现,换言之,权重白马股的抛压力量边际递减。

  此前反弹的另一大障碍来自于限售股解禁的压力,仅1月2日解禁股规模就达到了147亿股。若观察最近一年解禁股解禁日前后的表现,可以发现多数个股呈现先抑后扬的走势,解禁日前5日,解禁股平均下行2.13%,而解禁日后5日,解禁股平均上涨1.27%,大量解禁股到期对于大盘而言反而蕴藏着博弈机会。

  美元指数见顶

  此外,标普500指数2018年12月巨震,反映恐慌情绪的VIX指数一度飙升至36附近。本轮美股下行的核心动力来自于对美国经济见顶的确认,包括美债收益率曲线倒挂、欧洲美元利率期货曲线倒挂、美债信用利差走阔均是经济见顶的前置信号,于是业绩以及估值双杀共同催生了美股这一轮的调整。

  业绩见顶反过来倒逼美联储加息节奏放缓。若以30天联邦基金利率期货估算,2019年3月以及6月美联储加息的概率元旦之后均降至5%以下,这意味着市场认为2019年上半年美联储并不会加息,加息节奏放缓一定程度上将起到抑制美元指数上行的作用,历史上美元指数又与MSCI新兴市场指数有着一些有趣的联系。

  1990年之后,美元指数与MSCI新兴市场两者呈现明显的负关联,两者相关系数可达-0.54。与此同时,美元指数对于预测MSCI新兴市场的拐点有一定的参考性,历史上四轮MSCI新兴市场阶段低点均滞后于美元指数阶段高点,其中1998年、2001年、2008年、2015年美元指数阶段高点分别领先新兴市场指数低点1月、2月、6月、3月。考虑到本轮美元指数阶段高点发生在2018年11月,这意味着一旦美元指数见顶得以确认,则较大概率新兴市场拐点将在2019年5月之前出现。汇率方面,新兴市场未来存有独立行情的可能,这有助于A股偏好的改善。

  重点跟踪信用传导是否顺畅

  从历史经验来看,降准有利于部分题材行情的展开。2015年之后合计发生8轮降准,从降准宣布之后的5日表现来看,金融以及泛周期行业(石化、煤炭、有色、建筑)成为资金优先布局的对象,资金第一时间布局受益于逆周期政策重启的行业。结合这一次降准首周的表现来看,可以发现上述题材表现并不突出,原因主要有两点,一是市场普遍预计2019年大宗商品市场偏弱,二是宽信用背景下,市场担忧商业银行成为不良资产的承接对象,于是银行板块也缺乏资金支持。盘面上,资金退而求其次布局所谓的新基建概念,特高压、高铁、5G等成为资金布局逆周期政策的新方向。每年年初,各地将进入一年一度的省级地方两会时间,这一主题有望扩散,并引领新一轮的政策题材炒作。

  当前限制市场反转的因子在于,市场无法确定信用传导是否顺畅,如若基础货币冗余在商业银行体系内,这可能导致降准等一系列措施效用大打折扣。从近期一些微观指标来看,现阶段指向传导不畅的概率较大:首先,1月上旬DR007长时间低于7天逆回购利率,这标志着银行体系流动性过剩。其次,各个商业银行陆续披露2019年同业存单发行额度,其中部分城商行如上海银行601229)、江苏银行600919)、北京银行调增了发行额度,鉴于同业存单一定程度上可以视为商业银行补充现金流的工具,这一调整反映城商行仍然担忧未来一年的资金面环境。鉴于城商行信贷多对接于中小微企业,这对于融资环境的改善并非好消息。再次,可以观察广谱利率去印证宽信用的覆盖面,1年至2年贷款类信托收益率在2018年11月创出近两年新高,收于8.56%,数据显示,信托利率并未跟随国债利率的下行而下降,反映信用传导仍有结构性问题,资金并未惠及各类企业。在信用环境真正改善之前,企业业绩复苏的路径难以推演,这将限制市场的反弹力度,从这一维度出发,市场仍停留在反弹阶段,暂未开启反转。

  图为MSCI新兴市场指数与美元指数走势对比

  权重白马股抛售力量放缓、限售解禁压力释放、降准对于新基建概念的提振共同推升了盘面偏好回暖,1月上市公司商誉减值风险释放之前,权益市场仍存结构性机会。

  (作者单位:中信期货)

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